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Dunkle Ecken im Geschäftsmodell

Erhebliche Mietunterdeckungen bei der Deutschen Lichtmiete

07.09.2020 • Mit Energieeffizienz will die Deutsche Lichtmiete ihre Industriekunden aber auch die Investoren überzeugen. Über 4.400 Anleger investierten gut 160 Millionen Euro, um damit ein Mietmodell für LED-Leuchten aufzubauen. Das geschah weitgehend in den letzten fünf Jahren. Die Deutsche Lichtmiete betont, alle Zahlungen an ihre Investoren immer fristgerecht und vollständig geleistet zu haben. Dazu mussten allerdings erhebliche Mietunterdeckungen aus den Einnahmen von Dritten durch Umlagen aus den Produktionsgewinnen geleistet werden. Gutachten anlässlich einer Kapitalerhöhung der Konzernmutter liefern interessante Details zum Geschäftsmodell, die Investoren bei ihren Entscheidungen berücksichtigen sollten.

Kapitalerhöhung. Im Juni 2018 beschloss die Hauptversammlung der Deutschen Lichtmiete AG eine Sachkapitalerhöhung durch Einbringung verschiedener Lichtmiete-Gesellschaften. Dabei hat ein Gutachter deren Wert geschätzt. Die Gutachten liegen Investmentcheck vor. Danach war die Deutsche Lichtmiete Produktionsgesellschaft mbH (DLP) per Ende 2017 stolze 100,4 Millionen Euro wert. Der Deutsche Lichtmiete Vermietgesellschaft mbH (DLV) bescheinigte die Consat Treuhand einen Wert von 55,4 Millionen Euro. Die Deutsche Lichtmiete Handelsgesellschaft mbH (DLH), die auch Muttergesellschaft verschiedener Emittentenunternehmen ist, war gut 0,5 Millionen Euro wert. Das Interessante aus Investorensicht sind allerdings weniger diese Bewertungsergebnisse, sondern die damit offen gelegten Kalkulationen.

Vereinfachte Konzernstruktur der Deutschen Lichtmiete
Bild: investmentcheck.de

Produktionsgewinne. Mit der Entwicklung und Produktion der LED-Lampen ist innerhalb des Konzerns die Produktionsgesellschaft DLP beauftragt. Laut dem Bewertungsgutachten der Consat Treuhand hat diese in 2017 bei einem Verkaufserlös für LED-Leuchten von 22,3 Millionen Euro einen Materialaufwand von 6,0 Millionen Euro verbucht. Die daraus ableitbare Materialquote von rund 25 Prozent sei in der Leuchtenbranche durchaus üblich, wie Alexander Hahn auf Nachfrage mitteilte. Man müsse auch noch die Personalkosten hinzu rechnen. Doch tatsächlich fallen diese mit etwas über 0,5 Millionen Euro nicht wirklich ins Gewicht. Anscheinend ist der eigene Produktionsanteil sehr gering. Hahn wollte ihn auf Anfrage nicht beziffern. Auch nicht den Anteil der vom japanischen Kooperationspartner und Mitgesellschafter Nichia bezogenen Anteile, was eine Verifikation der Aussage von „zum allergrößten Teil in Deutschland hergestellten“ Produkten verhindert. Die mit Abstand größten Aufwendungen entstanden bei der DLP in 2017 mit 16 Millionen Euro für Geschäftsbesorgung und Managementgebühren.

Mietunterdeckungen. Größter Profiteur von den Umlagen durch die Produktionsgesellschaft ist die DLV. Diese schließt die Mietverträge mit den Industriekunden, kassiert die Miete und bezahlt indirekt die Mieten/Zinsen für die Investoren. Laut Bewertungsgutachen sind 2017 immerhin 12,7 Millionen Euro von der Produktions- (DLP) zur Vermietgesellschaft (DLV) geflossen. Diese waren bitter notwendig, da die von Dritten in 2017 erhaltenen Mieten mit 1,0 Millionen Euro weit unter dem intern bezahlten Mietaufwand von 13,6 Millionen Euro lagen. In 2016 war das Verhältnis ähnlich, wonach die Mieteneinnahmen von Dritten bei unter zehn Prozent der intern geleisteten Mietaufwendungen lagen. Lichtmiete-Chef Alexander Hahn bezeichnet dies als temporäre Mietdifferenz, die sich aus langen Vorlaufzeiten bei den Projekten ergäbe. Gleichzeitig räumte er aber ein, dass die Unterdeckung in den vergangenen Geschäftsjahren 2018 und 2019 mit 12,2 und 9,7 Millionen Euro ebenfalls sehr hoch war. Einen nachvollziehbaren Beleg in Form der vollständigen Jahresabschlüsse wollte er aber nicht liefern: „Grundsätzlich geben wir unsere Jahresabschlüsse nur gegen eine entsprechende Vertraulichkeitsvereinbarung an Dritte. Nicht öffentlich zugängliche Zahlen werden von uns nicht kommuniziert.“ Damit ist auch nicht nachvollziehbar, wie Hahn für 2020 eine deutlich reduzierte Mietunterdeckung von nur noch 0,9 Millionen Euro erwarten kann.

Zukunft. Basis für die Wertgutachten von Cordes Treuhand waren weitere Steigerungen der Geschäfte. Der Gutachter wies ausdrücklich darauf hin, dass er „auftragsgemäß die von der Unternehmensleitung vorgegebenen Angaben zur zukünftigen Entwicklung der Umsatzerlöse“ nicht im Einzelnen geprüft habe. Im Rahmen der allgemeinen Markteinschätzung zitiert er eine Stellungnahme des VDI Verein Deutscher Ingenieure zu den „Chancen und Herausforderungen durch den Wandel in der Lichterzeugung“. Danach seien aufgrund der langen Lebensdauer von LED-Beleuchtungen Sättigungseffekte zu erwarten. Die Deutsche Lichtmiete sieht dies anders und zitiert unter anderem eine von ihr in Auftrag gegebene Markterhebung durch Porsche Consulting, woraus sich weiteres Wachstum abzeichne. Man sei außerdem im Geschäftsbereich „Light as a Service“ und nicht im klassischen Markt der LED-Beleuchtungen aktiv. Bezüglich der zukünftigen Kapitalmarktaktivitäten erklärt Alexander Hahn, keine Vermögensanlagen mehr auflegen zu wollen. Er möchte das kräftige Wachstum über institutionelle Investoren finanzieren. Vertriebsgeschäftsführer Roman Teufl konnte auf Anfrage noch nicht sagen, ob zukünftig weitere Wertpapiere emittiert werden sollen. Dazu befindet man sich derzeit in einem Abstimmungsprozess.

Loipfinger’s Meinung. Weniger effiziente Leuchtstoffröhren oder andere Stromfresser durch energiesparende LED-Leuchten zu ersetzen, ist unstrittig nachhaltig. Ob das Geschäftsmodell mit den bisher gegebenen erheblichen Mietunterdeckungen aber wirtschaftlich auf Dauer nachhaltig ist, ist für mich nicht nachvollziehbar, weil die Deutsche Lichtmiete dafür notwendige Informationen leider verweigerte. Wie riesig die Gewinnspannen bei der Produktion sind, zeigt sich bei der DLP per Ende 2017 an einer Unternehmensbewertung von 100 Millionen Euro, während die Bilanzsumme nur bei 4,7 Millionen Euro lag. Bei einem Jahresüberschuss von einer halben Million Euro in 2017 wurde der Wert mit dem 200-fachen angenommen. Der laut Gutachten damals geplante Gewinnsprung ab 2018 ist allerdings ausgeblieben. Statt auf 6,5 Millionen Euro zu explodieren ist er tatsächlich bei etwas über 0,5 Millionen Euro zum Vorjahr weitgehend unverändert geblieben. Aus Anlegersicht ist die Bewertungsfrage letztendlich egal. Sie ermöglichten mit ihrem Geld zwar die tollen Gewinne, werden von den geschaffenen Unternehmenswerten aber nicht profitieren.

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